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近年來，全球范圍內(nèi)生物技術(shù)和產(chǎn)業(yè)呈現(xiàn)加快發(fā)展的態(tài)勢，主要發(fā)達(dá)國家和新興經(jīng)濟(jì)體紛紛對發(fā)展生物產(chǎn)業(yè)作出部署，將其作為獲取未來科技經(jīng)濟(jì)競爭優(yōu)勢的一個重要領(lǐng)域。隨著生物醫(yī)藥企業(yè)融資腳步加快，生物醫(yī)藥公司愈發(fā)成為中國科創(chuàng)板、中國香港和美國資本市場的關(guān)注熱點。2018年，香港交易所（以下簡稱港交所）順應(yīng)市場發(fā)展特點，新增《上市規(guī)則》第18A章（以下簡稱18A），18A的生物科技公司迎來從無到48家的大爆發(fā)。

在此背景下，《港股18A生物科技公司發(fā)行投資活報告》（以下簡稱18A活報告）應(yīng)時而生，聚焦港股18A規(guī)則下的生物科技公司，根據(jù)公司主要產(chǎn)品管線，對18A規(guī)則下的生物科技企業(yè)做了系統(tǒng)梳理，得出18A生物企業(yè)的全景圖。截至2021年12月31日，71家企業(yè)分別處于制藥、醫(yī)療器械、前沿醫(yī)療技術(shù)三個賽道，其中，已摘“—B”標(biāo)志的企業(yè)有4家，上市未盈利的有44家，表遞未上市的有23家。

通過對18A生物科技公司上市情況和融資情況進(jìn)行分析，可以看到，截至2021年12月31日，通過18A上市的公司有48家，同期在港股上市的企業(yè)有477家，18A上市公司占港交所上市的比例為10.06%；與此相對應(yīng)，18A公司融資額為募集資金總額1,037.27億港元（假設(shè)超額配股權(quán)未獲行使），同期香港聯(lián)交所募資總額為1.13萬億港元（假設(shè)超額配股權(quán)未獲行使），18A公司融資額占港交所同期融資額的9.18%；從上市家數(shù)和融資情況可以看出，18A生物科技公司是赴港交所融資的重要組成部分。

為了更好地了解18A公司情況，筆者對制藥賽道、醫(yī)療器械及前沿醫(yī)療技術(shù)賽道的市值和市場規(guī)模發(fā)展做進(jìn)一步研究。

先看制藥賽道，該賽道企業(yè)專注于腫瘤、自身免疫性疾病、眼科、生物疫苗、細(xì)胞治療、糖尿病、傳染病、呼吸系統(tǒng)疾病和罕見病9大領(lǐng)域的新藥研發(fā)生產(chǎn)商業(yè)化業(yè)務(wù)。截至2021年12月31日，18A生物制藥子賽道的已上市35家企業(yè)中，市值過100億的有16家，占比45.7%；市值過200億的有9家，占比25.7%；市值過500億的有3家，占比8.6%，整體市值中位數(shù)為96.5億港元。通過分析發(fā)現(xiàn)，18A生物制藥賽道公司二八效應(yīng)明顯?？偸兄?,374.3億港元的35家生物制藥企業(yè)中，第一名百濟(jì)神州以2,143.7億港元市值占總市值比例高達(dá)29.1%，其市值基本相當(dāng)于2~5名的市值總和，接近于市值后27家18A生物制藥公司的全部市值總和。

隨著患者可支付能力的提升，患者群體的增長以及醫(yī)保覆蓋范圍的擴(kuò)大，2020年中國醫(yī)藥行業(yè)市場規(guī)模達(dá)1.6萬億元，預(yù)計整體以6.8%年均復(fù)合增速增長，2025年市場規(guī)模預(yù)計擴(kuò)增至2.3萬億元。其中化學(xué)藥在醫(yī)藥行業(yè)仍占最大比重，2020年化學(xué)藥以7,945億元占49%的醫(yī)藥市場；其次是中藥以4,880億元占醫(yī)藥市場的30%；生物藥在2016—2020年年均復(fù)合增速最快，2020年生物藥市場規(guī)模占醫(yī)藥市場的21%。

再看醫(yī)療器械賽道，該賽道企業(yè)主要專注于血管介入、神經(jīng)外科、非血管介入、糖尿病、診療設(shè)備、分子診斷等領(lǐng)域。截至2021年12月31日，醫(yī)療器械賽道共20家公司，已上市公司有12家，遞表有8家。18A醫(yī)療器械子賽道的12家企業(yè)整體總市值為1,370.5億港元，市值均值為114.2億港元。市值過50億港元的有8家，占比66.7%；市值過100億港元的有3家，占比25.0%；市值過500.0億港元的有1家，占比8.3%。在醫(yī)療器械賽道中，整體來看，企業(yè)市值表現(xiàn)差異較大。其中，微創(chuàng)機(jī)器人總市值為561.3億港元，位居榜首，占比醫(yī)療器械總市值高達(dá)41.0%，其市值超過2~6名的市值總和。

2015—2020年，中國醫(yī)療器械市場復(fù)合增速為19.3%，預(yù)計2020—2024E年會保持年均復(fù)合13.9%增速增長。未來，中國醫(yī)療器械市場增長主要受產(chǎn)品國產(chǎn)化率提升、技術(shù)進(jìn)步、滲透率增加及國家不斷加大政策支持等主要驅(qū)動因素所推動，18A生物科技公司也將受益于行業(yè)大趨勢發(fā)展，未來可期。

除傳統(tǒng)制藥、醫(yī)療器械賽道，全球新冠肺炎疫情暴發(fā)加速新興醫(yī)療健康子行業(yè)的發(fā)展，越來越多新型醫(yī)療行業(yè)子公司赴港上市。2021年11月醫(yī)療AI第一股“鷹瞳Airdoc”登陸港股，標(biāo)志著隨著人工智能技術(shù)的發(fā)展，醫(yī)療數(shù)據(jù)互聯(lián)互通程度的提升和共享機(jī)制的建立，AI+醫(yī)療行業(yè)發(fā)展迎來加速階段。

AI診療設(shè)備在全球的市場規(guī)模從2016年的8650萬美元增加到2020年的3.555億美元，2016—2020年的年復(fù)合增長率為42.4%。預(yù)計2025年將進(jìn)一步增加至177.019億美元，2021—2025年的年復(fù)合增長率為126.8%。近年來，中國AI診療設(shè)備的市場高速發(fā)展，市場規(guī)模由2019年的人民幣1.247億元，大幅增加至2020年的2.918億元。預(yù)計會進(jìn)一步增加至2030年的755.688億元，2021—2025年的年復(fù)合增長率為152.0%，2026—2030年的年復(fù)合增長率為26.0%。

再者，在一級、二級市場投資中，投資者除了希望了解公司行業(yè)基本面情況，也迫切希望能更全面且深刻地了解在投或潛在投資公司在發(fā)行前的各項參與指標(biāo)以及公司在發(fā)行后公司股價的具體表現(xiàn)等更多維度的數(shù)據(jù)，輔助其做出最佳投資交易決策，18A活報告對18A公司上市發(fā)行前、中、后數(shù)據(jù)做了深入和系統(tǒng)的分析，可以滿足投資者對這個維度的需求，助力投資者在交易中找到抓手。

在發(fā)行前數(shù)據(jù)方面，主要通過發(fā)行前融資、向交易所遞表情況及公司設(shè)立時長三個維度闡述。

首先是發(fā)行前融資情況。上市前融資不僅可以解決企業(yè)在生產(chǎn)、研發(fā)過程中面臨的資金窘境，也能直接體現(xiàn)公司研發(fā)管線在每個研發(fā)時間節(jié)點的價值，從而帶動公司估值的提升。截至2021年12月31日，有48家18A生物科技公司上市，在已上市的18A生物科技公司中（中概股回歸除外），上市前都進(jìn)行輪次不等的融資，這不僅符合聯(lián)交所對18A生物科技公司上市的規(guī)則要求，更貼近18A生物科技公司在生產(chǎn)、經(jīng)營中的實際情況。已上市18A公司中，上市前估值增長幅度在10~50倍區(qū)間的公司數(shù)據(jù)最多有16家，上市前融資輪次最多的公司是啟明醫(yī)療－Ｂ，融資輪次有12輪。

其次，在向香港聯(lián)交所遞表方面，2018年香港聯(lián)交所對18A公司來港上市的規(guī)則進(jìn)行改革以來，18A公司的遞表時長比非18A公司普遍縮短，這不僅說明了香港聯(lián)交所對改革舉措的實施表現(xiàn)出非凡的魄力，更使香港成為18A公司的融資中心，起到示范性的引領(lǐng)作用。已上市18A公司中（中概股回歸除外），按首次遞表日期至招股首日計算，遞表周期最長的是永泰生物－Ｂ，時長301天（自然日）；遞表周期最短的是歐康維視生物－Ｂ，時長61天（自然日），遞表周期的平均時長約127天（自然日）。

最后，從公司設(shè)立時長來看，18A公司從成立到實現(xiàn)盈利需要經(jīng)過幾年甚至更長的時間，受到各公司從事的研發(fā)管線各不相同、在研產(chǎn)品的療法日新月異及在研產(chǎn)品臨床前開發(fā)階段的不確定性周期等因素的影響，公司需要面臨龐大的資金支持及長時間的產(chǎn)品研發(fā)周期，所以公司從設(shè)立初到成功上市的時長，不僅體現(xiàn)了公司在研產(chǎn)品獲得資本的認(rèn)可，同時，也充分說明公司在小眾領(lǐng)域具有獨到之處。已上市18A公司中，按可追溯實體時間周期算起，公司平均的設(shè)立時長約8年，設(shè)立時長最長的公司中國抗體—Ｂ，有18年的時間；設(shè)立時長最短的公司是3年，分別是云頂新耀－Ｂ和歐康維視生物－Ｂ。

而在18A活報告的發(fā)行中數(shù)據(jù)方面，涵蓋了發(fā)行市值、募資總額、發(fā)行比例、基石投資者及發(fā)行結(jié)構(gòu)等多個指標(biāo)分析，下面以發(fā)行結(jié)構(gòu)作為典型指標(biāo)做具體深度解析。

發(fā)行結(jié)構(gòu)一般反映基石投資者、錨定投資者及公開發(fā)售投資者情況。從發(fā)行結(jié)構(gòu)的結(jié)果看，隨著市場對18A公司認(rèn)知的加深，公司的發(fā)行結(jié)構(gòu)出現(xiàn)明顯的變化，大體分幾個階段：

2018年下半年，前幾只18A公司股票發(fā)行，因市場缺乏對其的認(rèn)識，在發(fā)行結(jié)構(gòu)上普遍采取9:1的發(fā)行結(jié)構(gòu)，即9成為國際配售，1成為公開發(fā)行；

2019年，隨著越來越多的18A公司來港上市以及上市后的股價表現(xiàn)獲得市場認(rèn)可，投資者逐漸加深了對行業(yè)及公司的認(rèn)識，18A公司的發(fā)行也進(jìn)入了朝氣蓬勃的時期，公司發(fā)行結(jié)構(gòu)出現(xiàn)了明顯的變化，從之前的9:1的發(fā)行結(jié)構(gòu)演變成2:7:1（即2成基石投資者，7成錨定投資者，1成公開發(fā)售）或3:6:1（即3成基石投資者，6成錨定投資者，1成公開發(fā)售），機(jī)構(gòu)投資者變成18A公司在上市發(fā)行過程中不可或缺的角色；

2020年，18A公司的發(fā)行進(jìn)入爆發(fā)期，無論是散戶投資者還是機(jī)構(gòu)投資者都踴躍進(jìn)入。資金的大舉進(jìn)入，引起了發(fā)行過程中募資額的大幅超購，從而觸發(fā)股票發(fā)行過程中設(shè)立的回?fù)軝C(jī)制，并且普遍達(dá)到50%的回?fù)苈?，使得公開發(fā)行和國際配售的股票數(shù)量相當(dāng)，直接導(dǎo)致發(fā)行結(jié)構(gòu)演變成5:0:5（即5成基石投資者，5成公開發(fā)售），國際配售的股份基本被基石投資者完全認(rèn)購，公開部分的股份被大小不一、資質(zhì)參差不齊的散戶投資者認(rèn)購，最終在2020年18A公司的發(fā)行結(jié)構(gòu)達(dá)“滿格”水平（即5：0：5的發(fā)行結(jié)構(gòu)），公司股價在二級市場也走出了波瀾壯闊的局部行情；

2021年伊始，18A公司發(fā)行延續(xù)了2020年的強(qiáng)勁勢頭，無論是參與的人數(shù)、認(rèn)購的倍數(shù)、發(fā)行的結(jié)構(gòu)最優(yōu)配比都繼續(xù)演繹著精彩，但新股發(fā)行市場隨著內(nèi)因和外因的變化面臨嚴(yán)峻的考驗，二級市場股票估值虛高的泡沫風(fēng)險逐漸傳遞至新股發(fā)行市場，18A公司的新股發(fā)行也不可避免地受到了影響，這不僅體現(xiàn)在新股申購人數(shù)和孖展超購倍數(shù)出現(xiàn)急劇下滑，更明顯的是在發(fā)行結(jié)構(gòu)上又回歸至投資者遠(yuǎn)離、市場審慎的發(fā)行結(jié)構(gòu)，即9:1的發(fā)行結(jié)構(gòu)。

了解完18A生物科技公司發(fā)行前及發(fā)行中數(shù)據(jù)，再來看發(fā)行后數(shù)據(jù)情況。

香港新股發(fā)行后的一大特點是暗盤交易市場（即在配售結(jié)果日當(dāng)天，下午4點15—6點30分為交易時間段），新股暗盤期間的股價表現(xiàn)在一般情況下會影響著上市首日的表現(xiàn)，暗盤成交量的大小、買賣的活躍度以及暗盤期間的振幅，都可作為對上市首日表現(xiàn)好壞的參考依據(jù)。此外，新股發(fā)行后，在短周期內(nèi)的換手率能很好地佐證股份的換手情況，從而判斷貨源歸邊的程度，以此作為了解籌碼集中度的依據(jù)。

換手率經(jīng)常被投資者用來參考新股在短期內(nèi)籌碼是否換手的重要指標(biāo)。通過已上市18A公司換手率的數(shù)據(jù)也能充分說明這種現(xiàn)象，絕大部分18A公司在上市首日的換手率超70%，考慮到香港股票T+0的特性，基本上在T+2（即上市三天后），實際換手率均值接近100%。T+2換手率排名前三的公司分別是開拓藥業(yè)－Ｂ、創(chuàng)勝集團(tuán)－Ｂ、嘉和生物－Ｂ，換手率依次是178.02%、176.06%、171.43%，對應(yīng)的漲跌幅分別是0%、-4.50%、16.25%，股票經(jīng)過市場充分的換手，籌碼集中度較高，判斷未來走勢的可預(yù)見性較為明確，對打新投資者有極大的參考意義。

新股在暗盤市場表現(xiàn)好壞嚴(yán)重影響新股首日股價的表現(xiàn)，18A已上市公司中，股價在暗盤表現(xiàn)最好的公司是歐康維視生物－Ｂ，暗盤上漲199.45%，其首日上漲152.39%；首日股價上漲最多的公司是諾輝健康－Ｂ，上漲215.08%，其暗盤也有159.94%的漲幅，充分說明暗盤日和上市首日極大的相關(guān)性。

總的來說，18A公司的新股發(fā)行市場在過去近4年的時間里，經(jīng)歷了短暫的輪回，從剛開始的市場觀望、投資人試探性參與、市場參與踴躍、行業(yè)發(fā)行高潮到當(dāng)下的低谷期，契合了股票市場的循環(huán)規(guī)律，也是香港過去4年新股發(fā)行市場綜合情況的濃縮。

展望未來，現(xiàn)18A規(guī)則下，除上市48家公司，還有數(shù)十家遞表未上市公司，也將會通過18A規(guī)則登陸港交所，成為香港資本市場不可或缺的參與者。企業(yè)不僅產(chǎn)品布局更緊跟國際創(chuàng)新前沿，融資也更具有全球化視野，預(yù)計未來幾年，生物科技公司上市企業(yè)會越來越多，市場熱度也將持續(xù)。

(責(zé)任編輯：劉思慧)